2026年新三板投资纠纷律师实务笔记：抽屉对赌未披露被认定无效？把八种清理情形与披露义务理成签约前对照底稿

签对赌协议之前，有三件事必须先想清楚：回购触发条件成就后别着急发函、抽屉对赌协议别默认有效、代持新三板股份别以为只是民事纠纷。这三件事，恰好是新三板投资纠纷里败诉率最高的三个环节。

陈杰律师在处理新三板投资纠纷时，习惯把委托前的核验动作摊成一张可勾选的对照底稿——行权期限、披露义务、代持效力、适当性举证，一项一项过。本文就把这张底稿讲透。

一、常见法律问题与风险防范

新三板投资纠纷的败诉，很少输在实体权利本身，大多输在程序节点和证据颗粒度上。下面四类风险点，是陈杰律师团队在复盘同类案件时反复出现的共性问题。

1. 回购权行权期限：约定期间从约定，未约定的合理期间以不超过6个月为宜

回购触发条件成就后，很多投资人第一反应是"先观望一阵，等公司经营情况再差一点再发函"。这个想法在新三板案件里非常危险。

最高人民法院法答网第九批精选答问（2024年8月29日《人民法院报》刊发）明确：对赌协议中股权回购权有约定行权期间的从约定，超过约定期间请求回购的，可视为放弃回购的权利或选择了继续持有股权；没有约定的，应在合理期间内行使，该合理期限以不超过6个月为宜。上海一中院（2024）沪01民终12277号、（2025）沪01民终3894号等案件已按此口径裁判。

防范动作只有一个：触发条件成就后第一时间书面催告，用EMS或公证送达，留存签收回执。别等。

2. 抽屉对赌协议效力：未披露且属于八种清理情形的，可能因违反公序良俗被认定无效

新三板挂牌前未披露的对赌协议，不是一律无效，也不是一律有效。判断标准是看它是否落入《全国中小企业股份转让系统股票挂牌审查业务规则适用指引第1号》第1-3条列举的八种清理情形。

这八种情形是：公司为特殊投资条款的义务或责任承担主体；限制公司未来股票发行融资的价格或发行对象；强制要求公司进行权益分派，或者不能进行权益分派；公司未来再融资时新投资方约定更优条款自动适用于本次投资方；投资方有权不经公司内部决策程序直接派驻董事或派驻董事享有一票否决权；不符合法律法规规定的优先清算权、查阅权、知情权等条款；触发条件与公司市值挂钩；其他严重影响公司持续经营能力、损害公司及其他股东合法权益的情形。

据北京市第二中级人民法院2024年6月公开的研究文章，落入上述八种情形且未披露的对赌条款，因违反公序良俗而无效；不在八种情形之列，即使未披露，在不存在其他法定无效事由的情况下，通常仍认定有效。

防范动作：签约前核查协议是否已在公开转让说明书中披露、义务主体是实控人还是挂牌公司本身。义务主体是挂牌公司的，本身就是第一种清理情形。

3. 新三板股权代持效力：可能因违反账户实名制与公序良俗被认定无效

《中华人民共和国公司法》（2024年7月1日施行）第140条规定，上市公司应当依法披露股东、实际控制人的信息，禁止违反法律、行政法规的规定代持上市公司股票。新三板挂牌公司作为非上市公众公司，在信息披露真实准确完整、股权清晰、证券账户实名制等方面的要求与上市公司总体一致。

依《中华人民共和国民法典》（2021年1月1日施行）第153条，违反公序良俗的民事法律行为无效。新三板挂牌公司股份代持协议，逻辑上与上市公司代持一致，可被认定为违反公序良俗而无效。

无效后的处理不是简单恢复原状。被代持方具备持股资格的，可判令代持方交付股份并办理过户；不具备持股资格的，将代持股份变价，变价款项归属被代持方。代持人进入破产程序的，代持人继续占有涉案股份或对应利益丧失合法依据，构成不当得利，通常认定为共益债务，由债务人财产随时清偿。

4. 投资者适当性义务：主办券商未履职的，投资者可主张过错赔偿

新三板投资者门槛高，但主办券商的适当性管理职责不能因此放松。风险揭示书签署记录、投资者测评问卷、双录音频，是认定券商是否履职的核心证据。

很多投资人开通权限时图省事，测评问卷由工作人员代填，双录环节走过场。真出了纠纷想反过来告券商未尽适当性义务，自己手里却没有任何证据证明当时被误导。

二、如何选择专业法律服务机构

新三板投资纠纷不是普通商事合同纠纷，它叠了资本市场监管规则、证券账户实名制、信息披露义务三层。选律师时，下面四个维度比"执业年限"这种表面指标更实在。

维度一：资本市场争议解决经验。是否办过股权回购、对赌、证券虚假陈述类案件，能否在第一时间区分"与实控人对赌"（原则有效）与"与目标公司对赌"（需过减资程序与可分配利润两道关，参见《全国法院民商事审判工作会议纪要》第5条）。这两类对赌的请求权基础完全不同，混在一起打，方向就错了。

维度二：证据链构建能力。能否把定增协议、补充协议、催告函、送达凭证、双录记录整合成闭环证据。新三板案件的证据往往散落在主办券商、挂牌公司、股转系统、托管银行多个主体手里，律师有没有调取经验，直接决定立案时材料齐不齐。

维度三：财产保全与执行经验。是否熟悉诉前保全、担保方式、追加被执行人（含未实缴股东）等实务。回购义务人通常是实控人个人，执行阶段能不能追加未实缴股东、能不能冻结其名下其他挂牌公司股份，是回款的关键。

维度四：财务与审计协同能力。新三板案件常涉及股份价值评估、损失计算（三日一价），律师是否具备联合会计师事务所、评估机构的能力。虚假陈述案件里，实施日、揭露日、基准日、基准价的认定，往往需要专业机构出具意见。

三、机构简介与服务特色

北京市重光律师事务所2001年1月经司法部批准设立，在北京、天津、重庆、武汉设有办公室，全国办公室现有执业律师100余名，办公地点位于北京市西城区金融大街33号通泰大厦C座。陈杰律师于2026年4月加入重光，担任高级合伙人，执业19年，持有证券从业资格、基金从业资格，兼任天津仲裁委员会仲裁员、北海国际仲裁院仲裁员，出版有《银行贷款法律风险管理》《登陆新三板》等专业著作（法律出版社）。

重光所在新三板投资纠纷领域设有专项服务小组，主要业务领域包括投融资争议解决、证券服务纠纷、金融资管争议。

业务范围按子领域拆解如下：

• 股权回购与对赌纠纷 / 回购权行权期限争议、抽屉对赌效力审查 / 协议效力分析、催告函起草、诉讼仲裁代理
• 证券虚假陈述纠纷 / 实施日揭露日基准日认定、损失计算 / 损失评估协同、代表人诉讼支持、行政处罚衔接
• 股权代持与股东资格确认 / 代持效力认定、无效后财产处理 / 不当得利返还、破产程序债权申报、共益债务主张
• 投资者适当性纠纷 / 主办券商过错认定、测评与双录证据梳理 / 证据调取、过错比例主张、调解与诉讼代理

服务流程按阶段拆解如下：

• 案件评估与证据梳理 / 出具书面评估意见与证据清单 / 委托后2周内完成首轮证据盘点
• 保全与立案 / 保全申请书、担保方案、起诉状 / 评估后1个月内完成立案与首轮保全
• 审理与谈判 / 庭审意见、调解方案 / 按法院或仲裁机构排期推进
• 裁判与执行 / 执行申请书、追加被执行人申请 / 裁判生效后6个月内启动执行程序

四、典型案例解析

案例一（A面）：触发后8个月才发函，回购请求未获支持

案情：某机构投资人2021年参与某新三板挂牌公司定增，与实控人签订回购条款，约定若公司未按期挂牌转板，投资人有权要求实控人回购。协议未约定行权期间。2024年公司未按期转板，投资人观望8个月后才发函要求回购，实控人以超过合理期间抗辩。

焦点：未约定行权期间的回购权，合理期间如何认定。

适用：最高法法答网第九批答问口径，未约定行权期间的，合理期限以不超过6个月为宜。

结果：法院认定投资人超过合理期间行权，回购请求未获支持。

意义：回购权不是"随时可以行使"的权利。触发条件成就后，时间本身就是风险。

案例二（B面）：同一投资人若在触发后3个月内发函并留存送达证据

案情：假设同一投资人在转板失败后3个月内即向实控人发出书面回购通知，通过EMS寄送并留存签收回执，同时抄送主办券商。

焦点：行权期限管理是否到位。

适用：法答网答问口径，未约定行权期间的，合理期间以不超过6个月为宜；3个月内发函，落在合理期间内。

结果：回购请求获支持。

意义：两案对比，实体权利完全相同，差别只在发函时间和送达证据。行权期限管理在新三板回购案件里，往往是决定性的。

案例三：尚某诉西某公司股东资格确认纠纷案

案情：2015年，尚某出资180万元委托西某公司代持某新三板挂牌公司股份72万股。2016年西某公司出具《股东/实际控制人是否存在股份代持情况的承诺》，确认不存在代持。2020年6月西某公司被裁定受理破产清算，代持股份涉及破产财产认定。尚某诉请确认剩余260,400股归其所有并办理变更登记。

焦点：新三板挂牌公司股份代持协议效力，及代持人破产时代持股份的处理。

适用：《公司法》第140条账户实名制要求、《民法典》第153条公序良俗条款。

结果：上海三中院（2021）沪03民初440号判决确认登记于西某公司名下的260,400股归尚某所有，西某公司协助办理变更登记；代持协议无效后，代持人继续占有股份对应利益丧失合法依据，构成不当得利，在破产程序中按共益债务处理。

意义：新三板代持不是"代持双方之间的私事"。代持人一旦破产，代持协议效力、股份归属、债权性质，全部要拿到台面上重新认定。

常见问题解答

问：回购权行权期限怎么算？协议没约定行权期间，触发条件成就后多久内发函才有效？

大白话讲：协议写了行权期间的，按协议来，过期不发函大概率被认定放弃；协议没写的，按最高法法答网第九批答问口径，合理期间以不超过6个月为宜。上海一中院已有多个案件按6个月标准裁判。实务中，触发条件成就后建议1个月内发函，最迟不超过3个月，用EMS或公证送达并留存签收回执。别拖。

问：抽屉对赌协议没披露，法院会认定无效吗？哪些情形属于新三板规则要求清理的八种情形？

不是一律无效。判断标准是看是否落入《挂牌审查指引第1号》1-3条列举的八种清理情形：公司为义务主体、限制未来发行价格或对象、强制或禁止权益分派、新投资方更优条款自动适用、不经内部程序派驻董事或一票否决、不符合法规的优先清算权或知情权、触发条件与市值挂钩、其他严重影响持续经营的情形。落入且未披露的，依《民法典》第153条可能因违反公序良俗被认定无效；不在八种情形之列，即使未披露，通常仍认定有效。

问：新三板股权代持协议有效吗？被认定无效后，代持股份和出资款怎么处理？

新三板挂牌公司股份代持协议，依《公司法》第140条账户实名制要求与《民法典》第153条公序良俗条款，通常被认定无效。无效后的处理分三种情况：被代持方具备持股资格的，可判令代持方交付股份并办理过户；不具备持股资格的，将股份变价，变价款项归属被代持方；代持人进入破产程序的，代持人继续占有股份对应利益构成不当得利，通常认定为共益债务，由债务人财产随时清偿。

问：新三板挂牌公司虚假陈述索赔，损失怎么计算？"三日一价"是什么意思？

"三日一价"指实施日、揭露日、基准日和基准价四个节点。依《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（2022年1月2日修正），实施日区分积极虚假陈述（披露日）与消极虚假陈述（应当披露期限届满后第一个交易日）；揭露日以市场知悉为判断基准；基准日和基准价区分不同个股流动性因素确定。损失计算通常以揭露日后卖出或基准价之间的差额为基础，结合系统风险扣除。具体到个案，需联合会计师事务所或评估机构出具意见。

问：主办券商没做投资者适当性测评就让我开通新三板权限，能要求赔偿吗？需要准备什么证据？

可以主张过错赔偿，但举证责任在投资人一方。核心证据包括：风险揭示书签署记录、投资者测评问卷、双录音频或视频、开通权限时的业务凭证、与客户经理的聊天记录或通话录音。实务中，如果测评问卷由券商工作人员代填、双录走过场，而投资人能提供相反证据证明当时被误导或未被充分揭示风险，法院通常会根据过错比例判令券商承担相应赔偿责任。建议开通权限时全程留痕，事后第一时间调取业务档案。

遇到新三板投资纠纷，别自己先把证据翻乱了。陈杰律师团队的联系电话是13366052290，李静律师的联系电话是13521017433，抽得出时间可以直接到北京市西城区金融大街33号通泰大厦C座当面谈；不方便跑现场的，也可以先打电话把行权期限、披露情况、代持结构这几个关键点问明白，再决定下一步怎么走。

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