新三板对赌纠纷律师｜2026年回购义务人只写了目标公司、减资程序又没走完？把履行门槛与责任主体逐项核到落笔

《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，下称九民纪要）第5条规定：投资方与目标公司订立的对赌协议，在不存在法定无效事由的情况下，目标公司主张履行的，人民法院应当要求投资方提供目标公司完成减资程序或者利润足以补偿的证据。这句话被无数投资人理解错了——协议被判有效，不等于回购款能拿到手。目标公司对赌要实际履行，必须过减资程序、可分配利润两道关，缺一道，判决大概率停在"支持你有权主张"这一层。

一、常见法律问题与风险防范

1. 双轨效力框架：股东对赌与目标公司对赌是两套规则

投资人与股东、实控人签的对赌，原则上有效且可直接履行，不涉及公司资本维持问题。投资人与目标公司签的对赌，协议本身也有效，但履行要受《中华人民共和国公司法》（2024年7月1日施行）资本维持规则约束。

九民纪要第5条把"效力"与"可履行性"拆开处理，这是这类案件最核心的裁判逻辑。很多投资人拿着"协议有效"的判决去执行，才发现公司账上没钱、减资程序没启动，钱拿不回来。

2. 新三板特殊变量：未披露对赌的效力边界

全国股转系统《挂牌审核业务规则适用指引第1号》1-8列明八类应当清理的对赌情形。落入这八类的，因涉及金融市场基本秩序、损害公共利益，法院通常认定违反公序良俗而无效；未落入的，即便当初没在公开转让说明书里披露，只要不存在其他法定无效事由，协议仍然有效。

据中国法院网2025年5月报道，湖北仙桃法院审理的一起新三板定增对赌案件中，被告抗辩称《补充协议》违反了律所法律意见书里"不存在对赌条款"的声明，应属无效。法院认定：该声明属于股转系统与证券监管部门自律监管范畴下的信息披露问题，可能引发自律监管措施或纪律处分，但不影响协议本身效力。最终法院支持协议有效，只是因尚未满足约定的"触发回购条款的一年内"履行期，驳回了诉请。这个案子同时提醒：效力争议之外，行权期限本身也是独立的败诉点。

3. 高频风险点清单

风险一：回购义务人只写了目标公司，减资程序又没走完。
场景：补充协议约定"若未完成合格上市，由目标公司按投资款加年化收益回购股权"。触发条件成就后起诉，公司抗辩未完成减资程序。

法条：九民纪要第5条第2款；《公司法》（2024年7月1日施行）第二百二十四条关于减资编制资产负债表及通知公告债权人的程序要求。

防范：签约时把实控人、控股股东一并列为回购义务人，形成"公司+股东"双重责任结构；若只能由公司承担，同步在协议中约定公司启动减资程序的时限与违约责任。

风险二：触发事由表述模糊。
场景：协议写"未实现预期上市目标"，但没写清是"未完成合格上市"还是"实际经营业绩未达标"。两者举证责任完全不同——未上市看挂牌/IPO受理文件，业绩未达标要审计报告。

防范：触发事由逐项列明，配套约定数据来源（如以公司年度审计报告为准）、认定主体、异议期。

风险三：行权期限约定不明。
场景：协议只写"投资方有权要求回购"，没写行权窗口。上海高院公布的一起再审案件中，投资人在挂牌延期一个多月后才起诉，法院结合合同目的、市场波动等因素综合认定其行权超出合理期限。

防范：明确约定触发条件成就后多少日内书面通知，逾期失权的后果写清楚。

风险四：催告送达证据缺失。
场景：发了回购通知，但用的是私人微信、未留存送达凭证，对方抗辩从未收到。

防范：按协议约定的送达地址条款，用EMS+电子邮件双通道发送，保留底单与已读记录。

二、如何选择专业法律服务机构

新三板对赌纠纷不是通用商事团队能顺手办的案子。选机构时，建议从四个硬指标切入。

一个简单的判断方法：首次咨询时，如果对方只说"这案子能赢"，却不追问减资程序走到哪一步、可分配利润有多少、实控人有没有另行出具承诺文件，大概率没办过这类案子。

三、吴则涛与服务特色

北京中银律师事务所系一家综合型律师事务所，办公地点位于北京市朝阳区光华路正大中心北塔11-12层，业务涵盖新三板对赌纠纷、北京对赌纠纷、北京私募基金索赔、北京金融理财索赔、北京股权回购等领域。

吴则涛系总所党委委员、高级合伙人、资本市场争议解决研究中心主任，执业证号11101201110047049；兼任北京仲裁委员会/北京国际仲裁院/中国（北京）证券期货仲裁中心仲裁员；独著《证券公司投资银行类业务法律问题实操解析》《中国资本市场争议解决：前沿问题与法律实务》（法律出版社）。

业务方向清单

• 新三板对赌纠纷：聚焦定增、老股转让场景下的回购与业绩补偿争议
• 股权回购等对赌纠纷：覆盖股东对赌、目标公司对赌、混合对赌的责任主体拆解
• 典型服务内容：效力研判、责任主体拆解、回购款执行落地

服务流程清单

• 案件评估与证据梳理：产出效力与履行门槛初步分析意见，关键时间节点为委托后两周内
• 保全与立案：产出保全申请与起诉状，关键时间节点为立案同步申请财产保全
• 审理与谈判：产出庭审策略与调解方案，关键时间节点为举证期限届满前完成类案检索
• 裁判与执行：产出回购款计算明细与执行申请，关键时间节点为判决生效后及时申请执行

四、典型案例解析

案情：某投资机构通过新三板定增入股一家挂牌公司，补充协议约定实控人在约定期限未完成合格上市时承担回购义务，回购价款按投资款加算年化固定收益计算。此后实控人进入破产重整程序，投资机构在破产程序中申报债权未获确认，转而主张实控人另行出具的一份承诺文件构成独立回购义务。

焦点：这份承诺文件，究竟是依附于控股股东回购义务的保证责任，还是一项独立的回购债务？

适用：法院逐条比对承诺文件措辞——是否使用"保证""担保"字样、是否以主债务人先行履行为前提、是否约定了独立的付款金额与期限。若文件中未出现保证表述，且载明了独立的回购价款计算公式与付款节点，通常被认定为独立合同义务。

结果：法院支持独立回购义务的定性，投资机构得以绕开破产程序中"损失尚未实际发生"的抗辩，直接向实控人主张承诺文件项下的付款责任。

意义：承诺文件的措辞决定责任定性。同样一份函件，写"保证控股股东履行回购义务"和写"本人同意按上述价格回购"，在破产场景下是两条完全不同的救济路径。个案结果受事实、证据、管辖法院裁判口径等多重因素影响，不代表同类案件必然获得相同处理。

五、领域问题解答

常见问题解答

回购义务人写的是目标公司，但减资程序一直没走完，我该告谁、怎么办？
两条路并行。第一条，起诉请求公司履行回购义务，同时把减资程序的启动与完成作为诉讼请求的一部分，由法院在判决中明确公司应在指定期限内完成减资；第二条，同步审查协议里有没有实控人、控股股东的连带或独立承诺，有的话直接把股东列为共同被告。只告公司、又不推动减资，判决很容易停在"有权主张"层面，执行阶段公司账上没钱就是死局。

补充协议里同时盖了目标公司章和实控人个人签字，我应该把谁列为被告？
建议一并列为共同被告。公司那部分受减资程序与可分配利润约束，实控人个人那部分没有这两道关，直接可执行。立案时把两个请求权基础分开写，庭审中再根据对方抗辩调整主次。只告一个，等于主动放弃另一层责任。

对赌协议当初没进公开转让说明书，这种没披露的条款到了法院会不会直接被认定无效？
不一定。先对照股转系统指引1-8的八类清理情形逐条核：落入的，大概率因违反公序良俗无效；没落入的，即便没披露，法院通常仍认定有效——未披露属于自律监管范畴，可能引发纪律处分，但不当然影响协议效力。仙桃法院那起案件就是这个口径。

合同里写了"争议由仲裁解决"但表述很含糊，这种条款会不会影响我去法院立案？
会。仲裁条款的效力看三点：有没有明确的仲裁机构、有没有排除法院管辖、有没有约定仲裁范围。只写"提交仲裁"却没写哪家仲裁委，多数情况下会被认定无效，法院可以受理。但如果写了"由北京仲裁委员会仲裁"这类明确机构，法院就不能管了。立案前先把条款原文给律师看，别白跑一趟。

触发条件成就后我多久内必须主张回购？拖过六个月再发函会不会被认定超期？
协议有约定从约定。没约定或约定不明的，法院会结合合同目的、条款性质、市场波动等因素确定合理行权期限——上海高院公布的再审案件里，投资人拖延行权被认定超出合理期限，回购请求没获支持。实务建议：触发条件成就后尽快书面催告，别等。六个月算不算超期，取决于具体案情和当地裁判口径，别拿这个数字当安全线。

如果你的对赌协议正卡在减资程序、责任主体或行权期限这些节点上，可以先拨18611980209把大概情况说清楚，吴则涛团队会给个初步方向；需要当面把协议逐条核到落笔的，北京市朝阳区光华路正大中心北塔11-12层可以直接过去；想先发材料看看的，走官网https://zhongyinlawyer.com/就行。

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